Η ΕΚΤ μείωσε τα επιτόκια και, όπως δείχνει η ιστορία, η χαλάρωση πολιτικής είναι υποστηρικτική για τις ευρωπαϊκές μετοχές, όπως επισημαίνει η Citigroup. Σε συνδυασμό με τη θετική εικόνα στο μέτωπο της κερδοφορίας, αυτό θα πρέπει να δικαιολογήσει κάποια επιπλέον ανοδική πορεία για τον πανευρωπαϊκό δείκτης Stoxx 600 μέχρι το τέλος του έτους.
Ωστόσο, οι μεσοπρόθεσμες προοπτικές για τα επιτόκια θα μπορούσαν να είναι εξίσου σημαντικές για την ευρωπαϊκή αγορά στο σύνολό της, όπως τονίζει. Οι οικονομολόγοι της Citi βλέπουν το τελικό επιτόκιο της ΕΚΤ να διαμορφώνεται γύρω στο 2%, πολύ υψηλότερα από την προηγούμενη δεκαετία, αλλά αυτή η “νέα κανονικότητα” σχετικά πιο περιοριστικής πολιτικής (και διαρθρωτικά υψηλότερου πληθωρισμού) δεν είναι τελικά και τόσο νέα. Πράγματι, αυτό το μακροοικονομικό σκηνικό θυμίζει τις δεκαετίες που προηγήθηκαν της παγκόσμιας χρηματοοικονομικής κρίσης.
Αυτό έχει σημασία επειδή οι κυκλικές μετοχές – και ειδικότερα η Ευρώπη – ήταν πολύ πιο πιθανό να υπεραποδώσουν των ΗΠΑ προ κρίσης. Τα χαμηλά επιτόκια και το περιβάλλον χαμηλού πληθωρισμού μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση κατέστησαν πολύ δύσκολο για τις κυκλικές αγορές ή τις αγορές που προσανατολίζονται στην “αξία” να ξεπεράσουν τις αγορές “ανάπτυξης” όπως οι ΗΠΑ. Κατά τη Citi, η επιστροφή στην… “παλιά κανονικότητα” (πληθωρισμός γύρω από τον στόχο και κύκλος μείωσης των επιτοκίων) θα μπορούσε να είναι ένας πιο μακροχρόνιος θετικός άνεμος για τις ευρωπαϊκές μετοχές και εξηγεί γιατί η πρόσφατη υπεραπόδοση θα μπορούσε να συνεχιστεί για ακόμη αρκετό διάστημα.
Η Citi έχει επισημάνει στο παρελθόν πώς τείνουν να κινούνται οι ευρωπαϊκές μετοχές κατά την έναρξη των μειώσεων επιτοκίων. Επειδή οι κεντρικές τράπεζες τείνουν να κινούνται παράλληλα, εξέτασε το ιστορικό των μειώσεων της Fed, καθώς και τις μειώσεις της ΕΚΤ και συνολικά διαπιστώνει ότι οι μειώσεις επιτοκίων είναι συνήθως υποστηρικτικές για τις μετοχές. Τα βασικά ευρήματα είναι τέσσερα, τα εξής:
Πρώτον, οι ευρωπαϊκές μετοχές καταγράφουν συνήθως κέρδη στους 12 μήνες μετά την έναρξη των κύκλων χαλάρωσης. Οι μετοχές κινήθηκαν χαμηλότερα μόνο γύρω από σημαντικές υφέσεις/κρίσεις, όπως η έκρηξη της φούσκας του dot.com και η παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση.
Αυτή τη φορά, οι ευρωπαϊκές μετοχές σημείωσαν ένα από τα δυναμικότερα ράλι τους στα 1-2 χρόνια πριν από την πρώτη μείωση επιτοκίων. Ωστόσο, αφού ληφθεί υπόψη η αρχική ύφεση του 2022, το τρέχον επεισόδιο είναι πιο κοντά στους ιστορικούς μέσους όρους.
Δεύτερον, οι αγορές μετοχών τείνουν να πραγματοποιούν re-rating όταν ξεκινούν οι μειώσεις επιτοκίων. Ιστορικά, οι δείκτες P/E 12μήνου για το MSCI Europe αυξάνονται κατά 10% κατά μέσο όρο ένα χρόνο μετά την έναρξη των μειώσεων. Η εκτιμώμενη κερδοφορία τείνει να μειώνεται κατά μέσο όρο μετά από μειώσεις των επιτοκίων, καθώς η χαλάρωση πολιτικής έρχεται συνήθως στο πλαίσιο της οικονομικής επιβράδυνσης.
Αυτή τη φορά, οι ευρωπαϊκές μετοχές έχουν ανατιμηθεί κατά 10% από τα χαμηλά του περασμένου έτους, αλλά οι αποτιμήσεις δεν έχουν ακόμη επιστρέψει στα επίπεδα του τέλους του 2021. Οι στόχοι της Citi για τον πανευρωπαϊκό δείκτη στο τέλος του 2024 υποδεικνύουν περαιτέρω re-rating, το οποίο και μπορεί να αποδειχθεί πολύ συντηρητικό καθώς τα κέρδη ανά μετοχή των εισηγημένων αναβαθμίζονται συνεχώς στο β’ τρίμηνο. Σημειώνεται πως η Citi βλέπει περαιτέρω άνοδο 3% για τον Stoxx 600 έως τα τέλη του 2024 ενώ παρουσίασε νέο στόχο για τα μέσα του 2025 στις 580 μονάδες βάσης, κάτι που υποδηλώνει άνοδο της τάξης του 11% για τις ευρωπαϊκές μετοχές.
Τρίτον, η απόδοση των κυκλικών έναντι των αμυντικών μετοχών και αγορών είναι γενικά ουδέτερη μετά από μειώσεις επιτοκίων. Σημειωτέον, οι κυκλικές μετοχές και αγορές τείνουν να παρουσιάζουν χαμηλότερες επιδόσεις από τις αμυντικές στο διάσημα πριν τη μείωση των επιτοκίων, καθώς αυτές οι περίοδοι τείνουν να συμπίπτουν με οικονομική αδυναμία. Όταν η μείωση υλοποιηθεί, η σχετική απόδοση είναι σχετικά ίδια. Αυτό κάνει το ράλι του τελευταίο 12μηνου στις κυκλικές μετοχές και αγορές, κάπως ασυνήθιστο. Ωστόσο, όπως επισημαίνει η Citi, από τον Φεβρουάριο του 2022 (δηλαδή, την έναρξη του πολέμου Ρωσίας-Ουκρανίας), τα κυκλικά assets έχουν συνολικά παρόμοιες επιδόσεις με τα αμυντικά και το πρόσφατο ράλι έχει σχεδόν αποκλιμακώσει την προηγούμενη υποαπόδοση.
Δεδομένης της μακροοικονομικής εικόνας και της διευρυνόμενης αύξησης της κερδοφορίας των εισηγμένων, η Citi πιστεύει πως αυτή τη φορά οι κυκλικές μετοχές και αγορές θα μπορούσαν να συνεχίσουν να έχουν καλύτερη απόδοση. Γι’ αυτό τηρεί overweight στάση στην Ευρώπη καθώς και στους κλάδους της βιομηχανίας, της τεχνολογίας και των πρώτων υλών.
Τέταρτον, ιστορικά, ένας συνδυασμός αμυντικών μετοχών και μετοχών ανάπτυξης έχει τις υψηλότερες αποδόσεις μετά από μειώσεις επιτοκίων, με τις κυκλικές, όπως προαναφέρθηκε, να τείνουν να παρουσιάζουν χαμηλότερες επιδόσεις το διάστημα πριν τη χαλάρωση πολιτικής.
Η απόδοση των μετοχών τους τελευταίους έξι μήνες διέφερε από το παρελθόν, με τους βιομηχανικούς, χρηματοοικονομικούς και τεχνολογικούς κλάδους να υπεραποδίδουν. Εάν συνεχίσουμε να βλέπουμε την Ευρώπη να βιώνει την ισχυρή δυναμική των αρχών ενός νέου κύκλου (ανάκαμψη της οικονομίας και του κλίματος σε συνδυασμό με μειώσεις επιτοκίων), αυτή η υπεραπόδοση θα μπορούσε να συνεχιστεί.
Τι κάνει λοιπόν τη Citi να είναι πιο αισιόδοξη για τις ευρωπαϊκές μετοχές σε ένα περιβάλλον διαρθρωτικά υψηλότερων επιτοκίων/πληθωρισμού από την προηγούμενη δεκαετία; Η σύντομη απάντηση είναι η ιστορία.
Πριν από την χρηματοπιστωτική κρίση, το μακροοικονομικό περιβάλλον χαρακτηριζόταν από υψηλότερα επιτόκια πολιτικής και υψηλότερο μέσο πληθωρισμό. Σε αυτό το περιβάλλον, οι ευρωπαϊκές μετοχές δεν υποαπέδιδαν μόνιμα όπως έκαναν σε μεγάλο βαθμό την τελευταία δεκαετία.
Ωστόσο, μακροπρόθεσμα, τα θεμελιώδη μεγέθη είναι αυτά που παίζουν τος σημαντικότερο ρόλο. Αυτή η επιστροφή στον “παλιά κανονικότητα”, κατά τη Citi, αποτελεί ένα πολύ θετικό άνεμο για τις ευρωπαϊκές μετοχές και υποδηλώνει ότι η πρόσφατη υπεραπόδοση τους δεν είναι απλά ένα trade αλλά η πιθανή αρχή για κάτι πιο διαρθρωτικό. Άλλωστε, σύμφωνα και με την ιστορία, οι ευρωπαϊκές μετοχές υπεραπέδωσαν διεθνώς όταν τα επιτόκια πολιτικής κυμαίνονταν στο εύρος 2-3%, όπως και αναμένουν οι οικονομολόγοι της Citi.
Ελευθερία Κούρταλη
Πηγή capital.gr
